יש רגע אחד בשוק שכל משקיע מקצועי חלם עליו לפחות פעם בחיים שלו. זה הרגע שאחרי הקריסה. הבורסה איבדה שלושים אחוזים תוך שבועות. הכותרות מדברות על סוף הקפיטליזם. חברים מתקשרים בפאניקה. חדשות הערב פותחות בכל יום עם דיווח על עוד חברה שקרסה. כל הידיעות רעות. כל התחזיות שחורות. הבנקים לא נותנים אשראי, אנשים מפסידים עבודה, המשקיעים המנוסים ביותר מוכרים בהפסד רק כדי להיפטר מהכאב.
וזה בדיוק הרגע שבו המשקיע המנוגד קונה. לא כי הוא לא רואה את הכאב. לא כי הוא לא מבין את חומרת המצב. אלא כי הוא יודע דבר אחד שרוב האנשים שוכחים בזמנים כאלה — שכשכולם מפחדים, זה בדיוק הזמן שבו המחירים הטובים ביותר נמצאים ברחוב. שהפעם שבה כולם רוצים לברוח היא הפעם שבה יש הכי הרבה מציאות. שהמחיר הכי טוב לקנות משהו הוא כשאף אחד אחר לא רוצה אותו.
זה הגישה של השקעה מנוגדת. היא אולי הפילוסופיה הכי קשה לביצוע בעולם ההשקעות. היא דורשת ממך לפעול כמעט הפוך מכל האינסטינקטים האנושיים שלך. היא דורשת אומץ עצום, סבלנות עוד יותר גדולה, ויכולת נדירה לחשוב באופן עצמאי כשכולם מסביבך משוכנעים שאתה טועה. ובגלל שכל כך מעט אנשים מסוגלים לעשות את זה — אלה שמצליחים, מרוויחים כסף שקשה להאמין אליו.
כדי להבין למה השקעה מנוגדת עובדת, צריך קודם להבין למה השוק בכלל מגיע למקומות שבהם קונים בזול. אחרי הכל, אם השוק היה רציונלי לגמרי, לא היו קריסות. המחיר של כל מניה היה משקף בכל רגע את הערך האמיתי של החברה. אבל השוק לא רציונלי. השוק הוא אוסף של בני אדם, וכשבני אדם פועלים בקבוצה, קורים דברים מוזרים.
חוקר בשם צ'רלס מקאיי כתב על התופעה הזאת עוד בשנת אלף שמונה מאות ארבעים ואחת, בספר שנקרא "אשליות פופולריות ושיגעון ההמונים". הוא תיאר בו את בועת השחלפים שהתרחשה בהולנד במאה השבע עשרה, כשמחירי פקעות של פרחים הגיעו לשווי של בית שלם, ואז התרסקו לאפס. הוא תיאר את בועת הים הדרומי באנגליה של המאה השמונה עשרה, שבה משקיעים איבדו עשרות אחוזים מהונם על חברה שאיש לא ידע במה היא עוסקת. הוא הראה שלאורך ההיסטוריה, בני אדם נוטים ליצור בועות של אופטימיות, שאחריהן מגיעות גלים של פסימיות מוגזמת. ובשני הכיוונים, הרוב טועה.
זה בדיוק המקום שבו פוגש המשקיע המנוגד. הוא לא חושב שהוא חכם יותר מכולם. הוא פשוט מכיר בעובדה שכשהרוב פועל מתוך רגש, המחירים מגיעים לרמות שאין להן קשר לערך הכלכלי האמיתי. וכשזה קורה — יש הזדמנות. לא בגלל שהמנוגד יודע דברים שהאחרים לא יודעים, אלא בגלל שהמנוגד מוכן להאמין שהמחיר של היום לא בהכרח משקף את המציאות של מחר.
אם צריך להצביע על דמות אחת שהגדירה את השקעת המנוגד במאה העשרים, זה בלי ספק סר ג'ון טמפלטון. הוא נולד בעיירה קטנה בטנסי בשנת אלף תשע מאות ושתיים עשרה, למשפחה עניה יחסית. הוא היה תלמיד מצטיין, למד באוניברסיטת ייל בהנחה של מלגת לימודים, ואחר כך זכה במלגת רודוס יוקרתית שאיפשרה לו ללמוד באוקספורד. שם הוא רכש תואר במשפטים, אבל כבר אז ידע שהוא רוצה לעסוק בהשקעות.
בשנת אלף תשע מאות שלושים ותשע, כשהיה בן עשרים ושבע, טמפלטון עשה את המהלך שהפך אותו למפורסם. אירופה הייתה על סף מלחמת עולם. הכלכלה האמריקאית עוד לא התאוששה לגמרי מהמשבר הגדול של שנות השלושים. המצב הכלכלי והפוליטי היה גרוע ככל שיכול היה להיות. אף אחד לא רצה לקנות מניות. השוק נסחר ברמות נמוכות מאוד, אבל אנשים חשבו שהוא יכול להמשיך לרדת עוד ועוד.
טמפלטון עשה משהו שנחשב לשגעון. הוא לווה כסף מהמעביד שלו, ובכסף הזה הוא קנה מאה מניות מכל חברה בבורסת ניו יורק שהמחיר שלה היה פחות מדולר. הוא קנה מניות של מאה וארבע חברות ככה, כשלושים וארבע מהן היו כבר בהליכי פשיטת רגל. זה נראה כמו החלטה של אדם שאיבד את שפיותו. מי בכלל קונה מניות של חברות בפשיטת רגל, כשהעולם עומד להיכנס למלחמה?
אבל טמפלטון ראה מה שאחרים לא ראו. הוא הבין שכשמלחמה מתחילה, התעשייה האמריקאית תצטרך לייצר טנקים, אווירונים, ותחמושת. הכלכלה תזנק. חברות שהיום נראות מיואשות יחזרו לחיים. הוא לא ניבא את המלחמה, הוא פשוט חשב על מה יקרה אחריה. וגם אם חלק מהחברות ייכשלו לגמרי, אחרות יתאוששו כל כך חזק שהן ישלמו על כל ההפסדים ועוד יותר.
הוא צדק. תוך ארבע שנים, טמפלטון הכפיל את הכסף שלו ארבע פעמים. רק ארבע מתוך מאה וארבע החברות שהוא קנה התבררו כחסרות ערך לחלוטין. השאר, אפילו אלה שהיו בפשיטת רגל, ייצרו רווחים משמעותיים. מהלווה הצעיר שקנה מניות של חברות מפוקפקות במחיר של פחות מדולר, הפך טמפלטון לאיש עסקים אמיד שיכול היה להקים חברה משלו.
טמפלטון פיתח לאורך השנים פילוסופיה מסודרת של השקעה מנוגדת. הוא לא סתם קנה כל מה שנפל. יש לו כמה עקרונות מרכזיים שהוא חזר עליהם שוב ושוב לאורך הקריירה שלו.
העיקרון הראשון והמפורסם ביותר הוא שהזמן הטוב ביותר לקנות הוא בנקודת הפסימיות המקסימלית. טמפלטון ניסח את זה באחד מהאמרות הכי ידועות שלו — "הזמן של הפסימיות המקסימלית הוא הזמן הטוב ביותר לקנות, והזמן של האופטימיות המקסימלית הוא הזמן הטוב ביותר למכור". במילים אחרות, כשכולם מיואשים ובורחים מהשוק — זה בדיוק הזמן להיכנס. כשכולם אופטימיים וקונים בהתלהבות — זה הזמן לצאת.
זה נשמע פשוט, אבל היישום קשה מאוד. כי בשעה שכולם בורחים, הכאב שלך גדל. כי אתה רואה את התיק שלך יורד כל יום, וזה עושה לך קר בבטן. אתה שואל את עצמך אולי אני טועה, אולי הרוב יודע משהו שאני לא יודע. הפחד הזה הוא הסיבה למה השקעה מנוגדת קשה כל כך. לא בגלל שקשה להבין את העקרון, אלא בגלל שקשה נורא לעמוד בה כשהיא בפועל.
העיקרון השני הוא ההסתכלות הגלובלית. טמפלטון היה אחד המשקיעים האמריקאים הראשונים שהבינו שיש עולם מעבר לוול סטריט. כבר בשנות החמישים והשישים, כשרוב המשקיעים האמריקאים קנו רק מניות אמריקאיות, טמפלטון קנה מניות של חברות יפניות. באותה תקופה יפן עוד הייתה מתאוששת ממלחמת העולם השנייה, והשוק היפני היה זול מאוד. המשקיעים האמריקאים לא ידעו מספיק על יפן, לא היו להם ברוקרים דוברי יפנית, לא היו להם דוחות באנגלית. זה היה קשה מאוד לגשת לשוק הזה, ובגלל זה המחירים היו נמוכים מאוד לעומת הערך הכלכלי.
טמפלטון שכר מתורגמנים, בנה קשרים, קרא דוחות ביפנית עם עזרה, ובנה עמדות ענק בשוק היפני. כשהמשקיעים האמריקאים גילו את יפן בסוף שנות השבעים, המחירים כבר עלו פי חמש או שש. אז טמפלטון עשה בדיוק את ההפך — הוא מכר את היפניות ועבר לקנות מניות אמריקאיות, שבאותה תקופה היו זולות יחסית. שוב, קנה כשאחרים בורחים, מכר כשאחרים מתלהבים.
העיקרון השלישי הוא שהחיפוש חייב להיות גלובלי ומקיף. טמפלטון האמין שאסור להצטמצם לשוק אחד או לענף אחד. יש תמיד מקומות בעולם שבהם המצב נראה גרוע, ושבהם אפשר למצוא מציאות. יש תמיד תקופות שבהן מדינה שלמה או ענף שלם נמצאים תחת עננים, והמשקיעים בורחים ממנה. שם המנוגד מוצא את ההזדמנויות הגדולות שלו.
העיקרון הרביעי הוא שהמנוגד צריך להיות סבלני מאוד. הוא לא קונה בציפייה שהמחיר יעלה מחר. הוא קונה בציפייה שיעלה בעוד שנתיים, שלוש, חמש שנים. טמפלטון החזיק מניות בממוצע ארבע שנים. הוא לא היה מוכן לקנות משהו שהוא לא היה מוכן להחזיק גם אם המחיר ירד עוד עשרים אחוזים אחרי הקנייה שלו.
העיקרון החמישי, וזה אולי החשוב מכולם, הוא שהמנוגד לא קונה סתם מה שירד. הוא קונה מה שירד בגלל סיבה זמנית, בעוד שהבסיס הכלכלי של החברה או המדינה עדיין חזק. יש הבדל עצום בין חברה שהמחיר שלה נפל בגלל שהיא באמת מתקרבת לפשיטת רגל, לבין חברה שהמחיר שלה נפל בגלל שכל השוק בפאניקה. הראשונה זו מלכודת. השנייה זו הזדמנות. המנוגד המוצלח יודע להבחין בין השתיים.
טמפלטון הראה את החוכמה שלו לא רק בקנייה בשפל, אלא גם במכירה בשיא. הדוגמה הכי מפורסמת היא סוף שנות התשעים, כשהעולם היה משוגע על מניות טכנולוגיה.
בשנת אלף תשע מאות תשעים ותשע, כל אחד רצה לקנות מניות של חברות אינטרנט. מחירי המניות של חברות שאין להן רווחים, שאין להן לפעמים אפילו הכנסות, קפצו לרמות שלא נראו מעולם. חברה שבנתה אתר אינטרנט פשוט שווה יותר מחברת רכב ותיקה עם מפעלים ואלפי עובדים. הכלכלנים אמרו שזה כלכלה חדשה, שהכללים הישנים לא רלוונטיים יותר.
טמפלטון, אז כבר בן שמונים ושבע, ראה את זה אחרת. הוא ראה בועה. הוא ידע שכשכל העולם מתלהב ממשהו, זה בדיוק הזמן להיזהר. הוא לא רק מכר את המניות שלו — הוא עשה משהו נועז מאוד. הוא הימר שהמחירים ייפלו. הוא לווה מניות של חברות טכנולוגיה ומכר אותן בשוק, בכוונה לקנות אותן חזרה במחיר נמוך יותר.
זו הייתה הימור נגד כל העולם. באותה תקופה, המניות המשיכו לעלות. אנליסטים לעגו לטמפלטון, אמרו שהוא זקן ולא מבין את הטכנולוגיה החדשה, שהוא נשאר בעבר. אבל הוא לא זז מהעמדה שלו.
באפריל אלף תשע מאות תשעים ותשע, הבועה התפוצצה. המדד של חברות הטכנולוגיה נפל בעשרות אחוזים בחודש. חברות שנסחרו בעשרות ומאות דולרים למניה קרסו לשווי של פרוטות. טמפלטון עשה מיליארד דולר תוך שנה. הוא היה בן שמונים ותשע, וזו הייתה אחת ההשקעות המוצלחות בחייו. הוא הוכיח שהעקרון של השקעה מנוגדת עובד גם בגיל שמונים ותשע — אם אתה מוכן להישאר עם השכל שלך גם כשכולם צוחקים.
אם השקעה מנוגדת עובדת כל כך טוב, למה כל כך מעט אנשים מצליחים לעשות אותה? התשובה טמונה בפסיכולוגיה של האדם.
הבעיה הראשונה היא הכאב הפיזי של הפסדים. מחקרים מדעיים הראו שהאזור במוח שמפעיל אותנו כשאנחנו מפסידים כסף הוא אותו אזור שמפעיל אותנו כשאנחנו סובלים מכאב פיזי. במילים אחרות, לראות את התיק שלך יורד באחוזים משמעותיים זה כמו לחוות פציעה. הגוף שלנו נועד להימנע מכאב, לכן האינסטינקט שלנו הוא למכור ולעצור את הכאב. אבל זה בדיוק הרגע שבו כדאי לקנות עוד.
הבעיה השנייה היא לחץ חברתי. אנחנו יצורים חברתיים. אנחנו רוצים להיות עם הרוב. כשכולם מסביבנו מוכרים ומדברים על משבר, קשה מאוד להיות היחיד שקונה. כולם יגידו לך שאתה טועה, שאתה לא מבין, שאתה משוגע. חבריך ומשפחתך ידאגו לך. וזה קשה מאוד לעמוד מול הלחץ החברתי הזה לאורך זמן.
הבעיה השלישית היא שקשה מאוד לדעת מתי הפסימיות באמת בשיא. אולי היום קנית, ומחר השוק ירד עוד עשרים אחוזים. פתאום אתה יושב על הפסד כבד, ואף אחד לא יודע אם השוק ירד עוד או יתחיל להתאושש. ההחלטה איפה בדיוק לקנות — כמה מוקדם, כמה מאוחר, בכמה סכומים — היא אולי הקשה בכל תהליך ההשקעה.
הבעיה הרביעית היא שהתשואות של השקעה מנוגדת לא נראות מהר. אחרי שקנית בזמן שכולם בורחים, יכולות לעבור שנתיים, שלוש שנים, אפילו יותר, עד שהשוק מתאושש. בזמן הזה אתה יכול לראות כל מיני משקיעים אחרים שרוצים אסטרטגיות אחרות מרוויחים יפה, ובעצמך אתה מחכה. הסבלנות הזאת קשה נורא.
אם אתה משקיע פרטי שקורא את זה ורוצה ליישם קצת מהפילוסופיה של השקעה מנוגדת, יש כמה דרכים מעשיות.
הדרך הפשוטה ביותר היא לא לפעול על פי הרגשות של השוק. כשהחדשות רעות והכל בפאניקה — אל תמכור. כשהחדשות טובות והכל באופוריה — אל תקנה בבהילות. כבר זה יעשה אותך יותר טוב מרוב המשקיעים.
הדרך הבינונית היא לבנות תוכנית קנייה שיטתית שמתגברת כשהמחירים יורדים. אם אתה שם בכל חודש סכום קבוע בשוק, אתה תקנה יותר יחידות כשהמחיר נמוך ופחות כשהמחיר גבוה. באופן טבעי, אתה קונה בזול ומתרחק כשיקר. זו לא בדיוק השקעה מנוגדת קלאסית, אבל היא מנצלת את אותו העיקרון של הימנעות מקנייה בפאניקת אופטימיות ומכירה בפאניקת פסימיות.
הדרך המתקדמת יותר היא לזהות תחומים או שווקים שכולם מתעלמים מהם. יש תמיד ענפים, מדינות, סקטורים שבהם הכל נראה גרוע. שם אפשר למצוא הזדמנויות. אבל צריך לזכור — לא כל מה שירד בזול. לפעמים חברה או מדינה נמצאות במצב באמת גרוע, וזה לא ישתפר. הכישרון של המנוגד הוא לזהות מתי הפסימיות מוגזמת ומתי היא מוצדקת.
צריך להיות כנים. השקעה מנוגדת לא עובדת תמיד. יש תקופות ארוכות שבהן המניות היקרות ממשיכות לעלות, ומניות זולות ממשיכות ליפול. יש חברות שקנית בזול והתרסקו לגמרי. יש מדינות שקנית בשפל ולא התאוששו במשך עשור.
טמפלטון עצמו ידע להודות שהאסטרטגיה שלו מפגרת בזמנים של שוקי שוורים חזקים. בעשור שהתחיל בשנת אלפיים ושתיים עשרה, למשל, המניות היקרות של חברות טכנולוגיה גדולות הכו את השוק בכל שנה. משקיע מנוגד שנשאר עם מניות זולות של חברות ותיקות פיגר אחרי המדד לאורך שנים. רק בסוף התקופה, כשהריבית עלתה חזק והמניות הטכנולוגיות ירדו, המנוגד קיבל בחזרה חלק מההפרש.
זה חשוב לזכור. השקעה מנוגדת היא לא קסם. היא לא מבטיחה לך תשואה עודפת בכל שנה. היא מבטיחה לך שבטווח הארוך מאוד, אם תישאר משמעת, אתה תקבל את הפרמיה של המנוגד — אבל בטווח הקצר יכולה להיות תסכול ואפילו הפסדים.
השקעה מנוגדת היא לא פילוסופיה של פרובוקציה. היא לא אומרת לך להיות נגד השוק סתם כדי להיות שונה. היא אומרת לך לחשוב באופן עצמאי, לזהות מתי הרוב פועל מתוך רגש, ולהיות מוכן לפעול בהתאם — גם כשזה קשה. גם כשזה כואב. גם כשזה נראה מטופש בזמן אמת.
טמפלטון היה איש דתי מאוד, שהאמין בערכים של ענווה ואופטימיות ארוכת טווח. הוא לא ראה את השקעה מנוגדת כמלחמה נגד השוק. הוא ראה אותה כפילוסופיה של חוסן פסיכולוגי. כפילוסופיה של אמונה שהעולם, בסופו של דבר, מתקדם. שאחרי כל משבר בא התאוששות. שאחרי כל בועה בא איזון. ושאלה שיודעים להישאר עם השכל שלהם ברגעים של פאניקה או אופוריה — הם אלה שמרוויחים בסוף.
אולי המשפט הכי חשוב שטמפלטון אמר על השקעה בכלל הוא זה — "אנשים תמיד שואלים אותי איפה התחזית הכי טובה. אבל זו השאלה הלא נכונה. השאלה הנכונה היא — איפה התחזית הכי גרועה". בשוק, המקום שבו התחזית הכי גרועה הוא בדיוק המקום שבו המחירים הכי טובים. וזה, אולי, הסוד הכי חשוב של השקעה מנוגדת — לא להיות חכם יותר משאר העולם, אלא להיות מוכן ללכת לאן שאף אחד אחר לא רוצה ללכת.
זו לא פילוסופיה לכולם. היא דורשת אישיות מסוימת — כזאת שיכולה לעמוד בבידוד, שלא מפחדת לטעות בציבור, שיודעת לחכות שנים בלי לראות תוצאות. אבל אלה שיש להם את התכונות האלה, אלה שמסוגלים לפעול נגד הזרם כשזה נראה הכי מפחיד — הם אלה שמסתדרים בסוף עם התיקים הכי טובים בעולם. בדיוק כמו ג'ון טמפלטון, שהתחיל את הקריירה שלו בלווה של כסף כדי לקנות מניות של חברות בפשיטת רגל, ערב מלחמת עולם. וסיים אותה כאחד המשקיעים המצליחים בהיסטוריה.
